四個(gè)維度，從財務(wù)視角剖析國際龍頭的競爭優(yōu)勢。

碎片化的市場(chǎng)特征使檢測認證服務(wù)企業(yè)的業(yè)務(wù)布局、經(jīng)營(yíng)體量依賴(lài)于時(shí)間的積累。從收入規模來(lái)看，SGS、BV、Intertek 處于行業(yè)前三名，近乎做到了全領(lǐng)域覆蓋。我們從四個(gè)維度來(lái)分析龍頭企業(yè)的經(jīng)營(yíng)水平：

　　(1)從收入端來(lái)看，SGS 和BV 的收入規模在50 億美元以上，前三名企業(yè)的收入增速與宏觀(guān)經(jīng)濟息息相關(guān)，但多元化的布局能有效緩解經(jīng)濟周期的影響。

(2)從成本端來(lái)看，SGS、BV、Intertek2017 年人力成本占總成本比例分別為66%、61%和53%，屬于人力密集型企業(yè)，規模的擴張取決于人均產(chǎn)值和員工數量。另外，三家企業(yè)2017 年資本支出增速在-9%~1%之間，資本支出增速逐步放緩，帶動(dòng)折舊及攤銷(xiāo)費用趨于平穩，但其有息負債總額相比2010 年增長(cháng)127%。

(3)從利潤和現金流來(lái)看，三家企業(yè)經(jīng)營(yíng)性現金流量?jì)纛~/凈利潤保持在1.5 左右，盈利質(zhì)量相對較高，良好的現金流狀況為企業(yè)并購提供后盾。而凈利率水平出現分化，其中Intertek 凈利率持續上升，2017 年達到10.9%，主要在于收入結構的變化。

(4)從經(jīng)營(yíng)效率來(lái)看，三家企業(yè)人均產(chǎn)值在6-7 萬(wàn)歐元/人之間，應收賬款周轉率保持在3.5 次以上，回款情況較好。三家企業(yè)ROE 保持在35%以上，除了來(lái)自于較高的經(jīng)營(yíng)效率，杠桿也產(chǎn)生了重要影響。

對標海外，國內企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況如何?

從體量來(lái)看，國外企業(yè)收入規模是國內優(yōu)勢企業(yè)的10-40 倍左右;受益于國內市場(chǎng)規模的擴張，國產(chǎn)品牌收入增速較快。從經(jīng)營(yíng)效率來(lái)看，國內優(yōu)勢企業(yè)的人均產(chǎn)值在26-72 萬(wàn)元/人之間，與國外企業(yè)差距縮小。從資本開(kāi)支/經(jīng)營(yíng)性現金流量?jì)纛~來(lái)看，國內企業(yè)2017 年的該指標在0.89 左右，小于2012 年。相比現金流狀況，大部分國內企業(yè)已經(jīng)收縮資本開(kāi)支，開(kāi)始向內生增長(cháng)轉型。作為國內民營(yíng)企業(yè)龍頭，華測檢測由于并購子公司業(yè)績(jì)不達標以及資本支出持續增長(cháng)，壓制了利潤的釋放。我們認為，公司未來(lái)有望實(shí)現利潤率的觸底回升，主要是兩方面的原因：一是平衡業(yè)務(wù)增長(cháng)與近期盈利，隨著(zhù)資本支出增速降低，公司有望迎來(lái)成本拐點(diǎn);二是提高人均產(chǎn)值，經(jīng)營(yíng)效率的提升是公司主要的努力方向。

　　隨著(zhù)技術(shù)進(jìn)步和國際分工深化，第三方檢測認證服務(wù)行業(yè)一直保持良好的增長(cháng)態(tài)勢，以中國為代表的新興市場(chǎng)國家得益于國際貿易的迅速增長(cháng)，行業(yè)規模快速擴張，一些國內的綜合性檢測認證機構已初具綜合競爭力。